观韬视点｜中国银行间市场正式推出CDS产品-婴美网

文｜观韬中茂北京办公室樊磊苏日娜

图｜观韬中茂上海办公室甘为民

2016年9月23日，中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）正式发布了《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》、《信用违约互换业务指引》、《信用联结票据业务指引》、《信用风险缓释合约业务指引》及《信用风险缓释凭证业务指引》（以下合称“《CRM业务规则》”）。为降低市场参与者开展信用衍生品交易的文件起草沟通成本，提高交易达成效率，交易商协会还同步发布了《中国场外信用衍生产品交易基本术语与适用规则（2016年版）》。《CRM业务规则》的发布标志着中国市场正式推出信用违约互换（Credit Default Swap, CDS）、信用联结票据（Credit Linked Note, CLN）这两种国际市场主流的信用衍生产品。

一、CRM及CDS的基本概念

信用风险缓释的概念并非中国独创，它是指金融机构运用信用衍生工具等方式转移或降低信用风险。

根据《CRM业务规则》，信用风险缓释工具（Credit Risk Mitigation, CRM）是指用于管理信用风险的信用衍生产品的总称，包括合约类产品和凭证类产品。

根据《信用违约互换业务指引》，信用违约互换是指交易双方达成的，约定在未来一定期限内，信用保护买方按照约定的标准和方式向信用保护卖方支付信用保护费用，由信用保护卖方就约定的一个或多个参考实体向信用保护买方提供信用风险保护的金融合约，属于一种合约类信用风险缓释工具。根据《信用联结票据业务指引》，信用联结票据是指由创设机构向投资人创设，投资人的投资回报与参考实体信用状况挂钩的附有现金担保的信用衍生产品，属于一种凭证类信用风险缓释工具。

国际市场上常见的信用风险缓释工具包括CDS、总收益互换（Total Return Swap，TRS)、信用价差期权（Credit Spread Option，CSO）以及其他信用衍生产品，其中CDS的全球市值规模占全部信用衍生工具市场的90%以上，是最为重要的信用风险缓释工具。

二、《CRM业务规则》出台的背景

CDS并非是在中国市场首次推出的信用衍生产品，早在2010年10月29日，交易商协会就发布了《银行间市场信用风险缓释工具试点业务指引》（以下简称“《CRM业务指引》”），推出了信用风险缓释合约（CRMA）及信用风险缓释凭证（CRMW）这两类信用风险缓释工具，填补了我国信用衍生产品市场的空白。

与以CDS为代表的国际主流的信用衍生产品相比，我国银行间市场2010年推出的CRM产品，与国际上所言的信用风险缓释工具并不完全等同，具有鲜明的中国特色，如交易结构较为简单、风险比率和交易杠杆控制更加严格等。自交易商协会发布《CRM业务指引》及相关配套文件后的几年，我国CRM市场却陷入发展停滞的状态。CRM市场初期发展缓慢的原因主要包括：(1)债券市场长期存在零违约现象，导致信用风险缓释工具对冲风险的功能无用武之地；；(3)市场交易主体较为单一，高度集中于银行类机构，风险偏好趋同；(4)信用风险定价机制较为薄弱；(5)会计、税务和法律等方面的配套机制不足，等等。

2014年以来，，有利于信用衍生产品市场的发展创新。一是债券市场零违约现象被打破。从2014年开始，债券市场个体的信用风险显现，出现了债券的实质支付违约，至今已有山东山水水泥集团、云峰集团等多个违约案例出现。除已有债券违约的广西有色集团近日被宣告破产外，媒体报导债券连续违约的东北特钢亦可能实施破产重整，市场亟待有效的信用衍生工具管理和分散风险；二是信用衍生产品资本缓释功能有望落地。2014年银监会核准工农中建交和招商6家银行施行新的资本计量方法，、提高资本利用效率。三是证券公司等市场主体试点开展信用风险缓释工具卖出业务。2014年以来，证监会逐步放开证券公司等市场主体开展场外衍生产品业务，特别是批准了中金、中信和中信建投三家证券公司试点开展CRM卖出业务，丰富了信用衍生产品市场参与主体。

三、《CRM业务规则》对《CRM业务指引》的修订

本次《CRM业务规则》的发布，分别在丰富CRM产品种类、优化参与者层级结构和降低市场参与者门槛、简化凭证类产品创设流程以及调整相关制度文件框架等几个方面对《CRM业务指引》进行了升级。